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闰土股份:染料行业强劲反转,年报业绩大幅增长

发布时间:2014-04-29    研究机构:华创证券

事 项

公司2013年实现营业收入48.01亿元,同比增长35.36%;归属母公司股东的净利润8.20亿元,同比增长171.08%;EPS1.08元。

拟每10股派发现金股利人民币3.5元。

主要观点

1. 染料行业景气向上,带动公司盈利大幅上升。

染料价格至2013年年初以来不断上涨,分散染料从2013年年初的1.7万元/吨涨至目前的3.6万元/吨;活性染料从2万元/吨上涨到目前3.8万元/吨。

一年多内,分散染料和活性染料涨幅高达110%和90%。

公司全年分散染料产量11.47万吨,同比增长2.23%;活性染料产量3.71万吨,同比增长27.05%。

得益于染料行业的强劲反转和染料产量的小幅增长,公司2013年盈利呈现明显逐季提升的态势。1-4季度净利润分别为:1.04亿、1.47亿、2.32亿、3.37亿。销售毛利率35.05%,加权净资产收益率18.83%,投入资本回报率17.12%,均为上市以来的最高水平。

2. 染料价格仍在上升通道,高毛利将成常态。

目前分散染料价格已上涨至4.4万元/吨,活性染料4.4-4.5万元/吨,年初以来涨幅已接近30%。但我们认为染料价格仍远未到天花板。

染料行业是高污染行业,环保趋严下,大量中小企业迫于环保成本退出,供给端本身就是寡头垄断,自龙盛和闰土达成和解后,行业有序竞争的默契度空前高涨,加上龙盛手上握有大量分散染料品种的专利权(2019年到期),寡头控价能力大为增强;同样由于环保因素,染料中间体如H 酸等价格暴涨,尽管分散染料和活性染料价格涨幅都超过或接近翻倍,但毛利率并没有同比例提升,不断上涨的中间体价格也从原料端支撑染料价格的上涨。而2014年预计开始实施的新环保法,对污染企业实施上不封顶的最严罚款措施,染料及中间体行业环保压力将更趋凸显。

供给端相对强势的背景下,下游印染行业能否顺利传导染料涨价成为制约价格天花板的关键因素,而目前下游印染企业正处于快速洗牌的阶段,大量中小企业退出,但大企业订单普遍排到2015年。尽管染料价格大幅上涨,但上市公司航民股份的盈利仍在不断增长,染料占服装成本比例仅5%左右,下游服装企业对染料上涨敏感度并不高,目前染料涨价传导较为顺畅。

3. 聚焦后向一体化,加快产业链纵向延伸。

对闰土而言,染料涨价总会有天花板,现在价格越高,也就意味着未来业绩弹性趋于变小。而染料行业本身需求增速也趋于稳定,产销量也不会有明显增长,整体来看,染料行业长期高增长是不现实的。但得益于环保趋严和寡头垄断的竞争格局,染料行业高毛利将成为常态,染料业务将成为公司强劲的“现金牛”。

公司上市前后,通过增资和收购等方式进入染料中间体业务,目前H 酸等中间体价格大幅上涨,盈利大幅提升;而2014年4月份开始,随着超募资金建设9万双氧水项目和16万吨离子膜烧碱项目逐步投产,中间体业务进入高速成长阶段。闰土股份(002440)手握充沛现金流,加上拥有中间体技术,往下游延伸至医药行业的可能性较大。

4. 盈利预测及投资评级。

由于染料价格和中间体H 酸价格的大幅上涨,我们上调公司2014-2016年EPS 分别为:2.25元、3.13元、3.44元,对应PE 分别为9X、7X、6X,维持强烈推荐的投资评级。

风险提示

1. 染料价格大幅下滑。

2. 中间体项目进展不达预期。

申请时请注明股票名称